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出品：新浪财经上市公司研究院
作者：IPO再融资组/郑权
近日，中证协发布公告称，广发期货、广发证券、红墙泰和基金公司等3家机构及自然人郭栋梓均被禁止参与网下询价和配售业务半年，原因是上述主体存在《首次公开发行证券网下投资者管理规则》（下称《管理规则》）第四十一条规定的禁止性行为。
作为承销保荐机构的广发证券，不仅在网下“打新”违规，自身承销保荐的IPO项目问题也不少，诸如已上市项目大面积业绩“变脸”，多家企业上市当年或不久便转亏，撤否率高企，多次因协助保荐项目“带病闯关”、欺诈发行或财务造假遭重罚。
目前广发证券保荐的在审的7家IPO项目中，有3家项目涉及亏损或业绩大幅下滑等问题。未上市的企业都存在业绩大降甚至亏损的迹象，待这些项目上市后或很快“变脸”，高价认购这些股票的投资者或面临股价破发大跌等投资风险。
被中证协“拉黑”为哪般？高报价项目与中信证券关联度高
9月13日，广发证券、广发期货、红墙泰和基金公司以及自然人“郭栋梓”等四个网下投资者被中证协列入限制名单期间，其所管理的配售对象均不得参与上海证券交易所和深圳证券交易所主板、科创板、创业板首次公开发行证券项目以及北交所所股票公开发行并上市项目的网下询价和配售业务。
中证协的公告称，上述机构被罚是因为出现了《管理规则》第四十一条规定的禁止性情形，但没有披露具体是第四十一条哪种违规所致。
《管理规则》第四十一条列举了21项禁止性情形，包括与发行人或承销商串通报价；使用他人账户、多个账户报价；利用内幕信息、未公开息报价的；故意压低、抬高或者未审慎报价；在询价结束前泄露本机构或本人报价，打听、收集、传播其他网下投资者报价，或者网下投资者之间协商报价；报送信息存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏等。
其实早在今年3月份，广发证券便因为询价问题遭监管警示。上交所查明，广发证券在参与首次公开发行证券网下询价过程中，存在以下违规行为：一是内部研究报告撰写不规范，未体现出在充分研究基础上理性报价；二是询价流程不规范，相关内部控制存在缺失。
无论是中证协的限制措施，还是上交所的警示函，都没有披露广发证券是因为哪一家或哪几家IPO项目“违规打新”，我们可以从非理性报价（高报价）角度去分析广发证券在“打新”过程中可能存在的问题。
wind数据显示，广发证券（含旗下资管产品，不含广发基金）作为网下证券公司类打新机构（战略配售除外）报价（指有效报价）排名前三的情况共出现113次，2021年开始至今出现了53次。
在2021年至今的53次报价中，广发证券初步询价价格高出最终IPO发行价比例（下称“申报溢价率”）超过20%的有16家，其中鸥玛软件申报溢价率超过50%，诺唯赞、中科蓝讯申报溢价率超过30%，莱斯信息申报溢价率接近30%。
在鸥玛软件IPO报价过程中，广发证券直接给出了18.88元/股的初步申报价格，比鸥玛软件发行价11.88元高出58.92%。
在诺唯赞IPO报价过程中，广发证券75元的初步报价比55元的发行价高出了36.36%。正是在广发证券等机构高报价的哄抬下，诺唯赞实际募资22亿元，较预期的12.94亿元高出了70%。
在中科蓝讯IPO报价过程中，广发证券123.88元的初步报价（最高的有效报价），比最终发行价91.66元高出35.15%。那广发证券有无非理性高报价？中科蓝讯91.66元对应的发行市盈率为56.41倍，比行业市盈率（27.4倍）高出105%。而广发证券123.88元的初始报价，比行业市盈率高出178%，接近2倍，或有非理性报价之嫌。在机构高报价的助力下，中科蓝讯募资27.5亿元，比预期高出了近10亿元。
截至目前，维诺赞、中科蓝讯股价较发行价分别下跌了 67%、50%，高位购买两家公司股票的投资者面临巨额的投资损失，而估值高涨赚得盆满钵满的IPO企业原始股东、提前埋伏的投资机构却有很多机会高位出逃，保荐机构巨额承销费也不受影响。
值得关注的是，广发证券2021年至今的16次申报溢价率超20%的IPO项目中， 有12次与中信证券有关，占比75%，这究竟属于巧合还是两家券商之间存在某种“君子协议”？
在广发证券无效的IPO申报询价中，也有高到离谱的案例，如在浩辰软件IPO询价中报价178.88元/股，申报溢价率高达73%。wind显示，浩辰软件的IPO发行价为103.4元/股，广发证券178.88元/股的报价过高被剔除，进入浩辰软件有效报价的证券公司报价中位数、加权平均数均不高于114元/股，广发证券的报价比同行券商高出57%。
结合此次中证协同时限制的广发期货、红墙泰和基金公司，广发证券还可能与上述两家机构存在某种关联，如是否存在串通或协商报价等嫌疑。资料显示，广发证券、广发期货、红墙泰和基金公司，在上海汽配、浙江国祥、鼎龙科技、 麦加芯彩等多家IPO项目上共同参与报价。
在审IPO项目疑点重重 业绩不佳问题突出
截至9月17日，广发证券在审的IPO项目数量为7家（以交易所受理为标准，不包含已终止及已发行项目），其中北交所3家，占比超4成；上证主板、深证主板、创业板分别有1家、2家、1家，科创板项目“交白卷”。
7家项目中，成都德芯数字科技股份有限公司（下称“德芯科技”）、新特能源股份有限公司（下称“新特能源”）、江苏金智教育信息股份有限公司（下称“金智教育”）三家公司的业绩问题较为突出，其中德芯科技差点触及审核红线；新特能源净利润腰斩再腰斩后亏损，是否符合上市条件待考。此外，新特能源是否适用“A拆A”规则存在争议，如果适用，也可能不符合上市条件。
（1）新特能源净利润腰斩再腰斩 上半年亏损是否符合上市条件？
招股书显示，新特能源主营业务是高纯多晶硅的研发、生产和销售，以及风能、光伏电站的建设和运营。
2021-2023年、2024年上半年，新特能源分别实现营业收入225.23亿元、368.31亿元、307.52亿元、117.43亿元，同比分别增长58.81%、 63.53%、 -16.5%、-33.23%；分别实现归母净利润49.55亿元、133.15亿元、51.18亿元、-8.48亿元，同比分别增长680.88%、168.7%、-61.57%、-117.82%。
不难发现，新特能源业绩大起大落，2023年的净利润降幅超过了60%，触及50%的审核红线。到了2024年上半年，新特能源直接亏损8.48亿元，是否符合主板条件还有待考证。
新特能源此次IPO还面临是否属于“A拆A”的质疑。截至招股书签署日，A股上市公司特变电工直接持有新特能源921,286,161股内资股股份，通过全资子公司特变香港间接持有新特能源1,223,200股 H 股股份，合计持有新特能源 922,509,361股股份，占新特能源股份总数的 64.51%，特变电工为新特能源的控股股东。
根据证监会《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》（下称《试点规定》，2019年12月12日发布实施）及《上市公司分拆规则（试行）》（下称《分拆规则》，2022年1月5日发布实施）等规定，特变电工分拆新特能源在A股主板上市构成分拆上市，按理说应该遵守上述规定。
据2021年1月14日的公告，特变电工相继召开了董事会和股东大会，通过了分拆新特能源在A股上市的决议，也认可应该遵守《试点规定》等监管规则，需就新特能源境内上市是否符合《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》等法律法规及规范性文件的要求作出决议，并提请公司股东大会批准。
然而在招股书等申报材料中，新特能源又称“特变电工及新特能源无须再按照《分拆规则》履行相关程序 ”，与特变电工之前的公告内容相矛盾。
新特能源称无须再按照《分拆规则》履行相关程序的理由是：新特能源2015年在香港联交IPO时，特变电工及发行人符合当时适用的《关于规范境内上市公司所属企业到境外上市有关问题的通知》的相关分拆要求，已按照相关规定履行了分拆上市的决策程序和信息披露义务，因此在A股上市不需要再履行相关决议。
但新特能源的理由并没有法律依据，目前几个分拆法规都没有显示在H股分拆上市后回A分拆不用履行相关决议的内容。新特能源的依据是中集集团（000039.SZ、02039.HK）分拆中集车辆（301039.SZ、01839.HK） 、中国中车（601766.SH、01766.HK）分拆时代电气（688187.SH、03898.HK），母公司旗（金麒麟分析师）下的H股子公司再回A上市时没有履行相关决议。
但特变电工分拆新特能源与上市两个案例有不同之处，中国中车分拆时代电气属于子公司时代电气（H股）先于中国中车在H股、A股上市；而中集集团分拆中集车辆的实际情况是既符合境外上市规定，也符合“A拆A”规定。
而新特能源2022年度的净利润指标不符合《试点规定》第一条第三款规定以及《分拆规则》第三条第四款的规定，“上市公司最近一个会计年度合并报表中按权益享有的拟分拆所属子公司的净利润不得超过归属于上市公司股东的净利润的百分之五十”。
2022年，特变电工当年实现归母净利润158.83亿元，新特能源实现净利润143.2亿元。特变电工持有新特能源64.51%的权益，按权益享有的新特能源2022年度的净利润是92.38亿元，是特变电工当年归母净利润的58.16%，超过了50%。
（2）德芯科技差点触及审核红线 证监会系统离职人员入股备受关注
广发证券保荐的德芯科技，主营业务是数字视听软件、软硬件一体产品的研发、生产、销售,并提供系统集成服务,其中系统集成服务除包含公司自主研发的软件、软硬件一体产品外,还包括外购第三方设备及配套服务。
2021-2023年、2024年上半年，德芯科技分别实现营业收入2.63亿、3.35亿、4.11亿、1.08亿；净利润分别为0.81亿元、1.02亿元、1.28亿元、0.34亿元。2024年上半年，德芯科技的净利润降幅为47.37%，接近50%的审核红线。
早在2021年6月，德芯科技便申请创业板IPO，后遭交易所现场督导后撤回申请。在冲关创业板IPO时，交易所对证监会系统离职人员入股德芯科技较为关注。
资料显示，德芯科技股东及原股东中至少有5名证监会系统离职人员，包括蔡曼莉、黄晓萍、刘刚、于铁艳、何为。其中于铁艳曾为某证监局机构一处处长；蔡曼莉先后担任证监会并购监管二处副处长、监管一处处长；何为曾在深交所工作。
（3）“钉子户”金智教育最新一期净利润亏损
广发证券保荐的金智教育，早在2022年6月就递交了创业板上市申请，至今已经有27个月，属于“钉子户”。2023年7月，金智教育过会，但过会一年多仍未提交注册申请。
招股书显示，金智教育是高校信息化服务提供商，为高等院校和中职学校提供软件开发、SaaS 服务、运维服务、系统集成等信息化服务。
据公司最新的问询函回复，金智教育2023年上半年亏损2,776.89万元，下半年能否实现8777万元的净利润还有待检验。根据最新的创业板上市标准一，只有最近一年净利润超过6000万元的企业才符合创业板上市要求。
在申报过程中，金智教育的创业板定位遭到重点问询，一方面是公司整体营收基本停滞不前，另一方面是公司核心业务智慧校园运营支撑平台收入下滑。
2020年-2022年，金智教育营业收入分别为4.75亿元、4.92亿元、4.55亿元，其中公司智慧校园运营支撑平台业务2022年的收入为1.8亿元，较2020年下滑近3000万元。
IPO项目大面积业绩“变脸” 多家企业上市即亏损或上市第二年转亏
不仅在审IPO项目净利润下滑问题较为突出，广发证券已保荐上市的IPO项目中，也出现大面积业绩“变脸”，不少项目上市当年就亏损或第二年迅速转亏。
2022年，广发证券合计保荐4家IPO项目上市，分别是清越科技、凯华材料、紫燕食品、百合股份，4家公司2022年扣非归母净利润同比分别下降10.35%、15.68%、33.22%、1.16%，全部“变脸”。
其中清越科技在上市第二年便巨额亏损。 2022年12月28日，清越科技在广发证券的保荐下成功登陆科创板，募资8.24亿元，超募3.35亿元。清越科技之所以高募资，离不开超高的发行市盈率。清越科技IPO发行价格为9.16元/股，对应的发行市盈率为121.49倍，是行业市盈率均值27.24倍的446% 。
报价过程中，中信证券旗下的华夏基金报价10.32元/股，对应的市盈率约130倍，远超清越科技所处行业的市盈率。在清越科技IPO项目中，广发证券揽入6265.44万元承销保荐佣金。
但在上市的第二年，即2023年，清越科技巨亏1.18亿元。如果清越科技晚4天上市，清越科技则属于上市即变脸，广发证券及保代可能收罚单。
广发证券保荐的北方长龙则属于“上市即变脸”。2023年4月18日，北方长龙在广发证券的保荐下成功登陆创业板。2023年，北方长龙扣非归母净利润为-0.07亿元，由盈转亏。
根据《证券发行上市保荐业务管理办法》，首次公开发行股票并上市发行人在持续督导期间出现下列情形之一的，中国证监会可以根据情节轻重，对保荐机构及其相关责任人员采取出具警示函、责令改正、监管谈话、对保荐代表人依法认定为不适当人选、暂停保荐机构的保荐业务等监管措施：首次公开发行股票并上市、股票向不特定合格投资者公开发行并在北交所上市和上市公司向不特定对象公开发行证券并上市当年即亏损且选取的上市标准含净利润标准。
资料显示，北方长龙选取的上市标准包括净利润标准，因此广发证券最高可能面临被暂停保荐资格的风险，保代杨伟然、赵鑫最高可能面临被认定为不适当人选的处罚。
执业质量问题屡遭拷问 今年以来IPO保荐失败率高达80%
近日，广发证券两位保代魏妩菡、李映文收到深交所警示函，因二人在四川科瑞德制药股份有限公司（以下简称科瑞德）创业板IPO过程中存在违规。科瑞德存在销售费用相关内控不规范问题，魏妩菡、李映文未结合科瑞德业务特点充分核查发行人销售费用内部控制的规范性和执行有效性，未能发现科瑞德销售费用内控不规范的情形并督促发行人及时整改规范，在首轮审核问询回复中发表的“发行人财务内控能够持续符合规范性要求”的核查意见与发行人实际情况不符。
在上海福贝宠物用品股份有限公司（下称福贝宠物）IPO项目保荐过程中，广发证券两位保代蒋文凯、孟晓翔也因未勤勉尽责吃罚单。申报资料显示，福贝宠物于2021年12月陆续与9个投资机构完成签订了对赌条款解除且自始无效协议，但经专项核查发现， 相关投资机构签署并交回上述协议文本的时间，均晚于2021年12月31日。这意味着，福贝宠物和广发证券在申报资料中“睁眼说瞎话”。
广发证券最近两年收到的最大罚单是在美尚生态欺诈发行案的行政处罚。2023年9月，广发证券因为在为美尚生态景观股份有限公司2018年非公开发行股票提供保荐服务过程中，存在出具的保荐书等文件存在虚假记载、未审慎核查美尚生态发行募集文件的真实性和准确性等违法行为，被罚没合计1021.698万元。
最近五年内，广发证券受到的最大处罚是因康美药业惊天财务造假被暂停保荐资格。2020年7月，因涉康美药业财务造假案，广发证券被采取责令改正、暂停公司保荐机构资格6个月、暂不受理公司债券承销业务有关文件12个月及责令限制高级管理人员权利的行政监管措施。
受暂停保荐资格的影响，2020年广发证券投行收入腰斩，2021年IPO承销业务“交白卷”。2022年，公司投行业务手续费净收入在44家上市券商中排第17位；2023年广发证券IPO承保销荐数量仅为3家，在业内排名25名，已泯然众人矣。
在康美药业案未曝光之前，广发证券的投行业务在业内属于头部位置。wind显示，2014年-2017年，广发证券投行业务手续费净收入在44家上市券商中分别排第3、5、3、3名。2016年，广发证券IPO主承销数量为16家，居行业第二；2017年保荐的IPO数量33家，居行业第一。
在接连遭重罚后，在激烈的市场竞争中，广发证券的投行业务尤其是IPO业务很难重现往日辉煌，因为投行声誉关系到发行人的信赖程度及“用脚投票”式的选择。
广发证券还可能因美尚生态欺诈发行案而被评为C类投行，详见《广发证券保荐失败率高，投行业务面临挑战》等文章。
今年以来，广发证券撤回的IPO项目数量为8家，上市的仅两家，按照“保荐失败率=已终止项目/已完结项目”的公式（注：已完结IPO项目事实上就两类，分别是已发行和已终止项目；其他在审项目成败未知，不作为分母，否则会极大地降低撤否率）计算，广发证券今年以来的IPO项目的保荐失败率已高达80%。
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